一、煤價(jià)下行打開利潤(rùn)空間，火電行業(yè)正處在業(yè)績(jī)修復(fù)期
根據(jù)觀研報(bào)告網(wǎng)發(fā)布的《中國(guó)火電?行業(yè)現(xiàn)狀深度研究與投資前景分析報(bào)告（2025-2032年）》顯示，火電，即火力發(fā)電，又稱熱力發(fā)電，是利用可燃物（如煤炭、石油、天然氣等）在燃燒時(shí)產(chǎn)生的熱能，通過發(fā)電動(dòng)力裝置（如汽輪機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)等）轉(zhuǎn)換成電能的一種發(fā)電方式?；痣娛请娏I(yè)的重要組成部分，為全球范圍內(nèi)的電網(wǎng)提供了大量的電能。
自2023年以來(lái)，受益煤炭?jī)r(jià)格下行及用電旺季催化，我國(guó)火電行業(yè)進(jìn)入了業(yè)績(jī)修復(fù)與戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的機(jī)遇期。數(shù)據(jù)顯示，2024年我國(guó)火電行業(yè)歸母凈利潤(rùn)達(dá)656億元，同比增長(zhǎng)31%；2025年一季度，我國(guó)火電行業(yè)歸母凈利潤(rùn)219億元，同比增長(zhǎng)8%。
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從主要上市企業(yè)發(fā)布的2024年業(yè)績(jī)可看出，當(dāng)前我國(guó)火電行業(yè)正處在業(yè)績(jī)修復(fù)期。有數(shù)據(jù)顯示，2024年在30家火電板塊上市公司中，僅八家近利潤(rùn)出現(xiàn)下滑，其余大部分均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。其中營(yíng)收超千億的大唐發(fā)電凈利潤(rùn)同比大增229%，深南電A的凈利潤(rùn)更是大幅增長(zhǎng)426.81%。
2024年30家火電板塊上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)情況
| 企業(yè)名稱 | 營(yíng)業(yè)收入（億元） | 凈利潤(rùn)（億元） | 同比增速 | 凈利率 |
| 華能國(guó)際 | 2455.51 | 101.35 | 20.01% | 5.75% |
| 國(guó)電電力 | 1791.82 | 98.31 | 75.29% | 9.29% |
| 大唐發(fā)電 | 1234.74 | 45.06 | 229.7% | 5.55% |
| 華電國(guó)際 | 1129.94 | 57.03 | 26.11% | 6.05% |
| 浙能電力 | 880.03 | 77.53 | 18.92% | 10.1% |
| 粵電力A | 571.59 | 9.64 | -1.07% | 3.07% |
| 廣州發(fā)展 | 483.28 | 17.32 | 5.73% | 4.05% |
| 上海電力 | 427.34 | 20.46 | 28.46% | 9.74% |
| 深圳能源 | 412.14 | 20.05 | -1.99% | 6.39% |
| 江蘇國(guó)信 | 369.33 | 32.38 | 73.12% | 12.18% |
| 京能電力 | 354.28 | 17.23 | 95.52% | 6.46% |
| 皖能電力 | 300.94 | 20.64 | 44.36% | 9.95% |
| 淮河能源 | 300.21 | 8.58 | 2.17% | 3.05% |
| 申能股份 | 296.19 | 39.44 | 14.04% | 16.15% |
| 永泰能源 | 283.57 | 15.61 | -31.12% | 7.16% |
| 建投能源 | 235.17 | 5.31 | 181.59% | 2.96% |
| 陜西能源 | 231.56 | 30.09 | 17.73% | 20.13% |
| 內(nèi)蒙華電 | 222.94 | 2325 | 15.98% | 10.58% |
| 長(zhǎng)源電力 | 173.91 | 7.15 | 104.9% | 4.2% |
| 晉控電力 | 166.7 | 0.32 | 106.23% | -0.93% |
| 豫能控股 | 121.55 | -1.21 | 78.07% | -0.98% |
| 通寶能源 | 108.29 | 5.13 | -24.58% | 4.72% |
| 天富能源 | 92.71 | 2.48 | -42.34% | 2.77% |
| 甘肅能源 | 86.95 | 16.44 | 40.3% | 26.37% |
| 華銀電力 | 83.48 | -1.13 | 39.78% | -1.23% |
| 寶新能源 | 79.04 | 7.06 | -20.6% | 8.93% |
| 贛能股份 | 69.21 | 7.14 | 45.84% | 10.24% |
| 華電遼能 | 44.54 | 0.85 | -96.04% | 2.31% |
| 穗恒運(yùn)A | 42.99 | 1.67 | -43.15% | 4.57% |
| 深南電A | 4.43 | 0.22 | 426.81% | 14.43% |
數(shù)據(jù)來(lái)源：各公司財(cái)報(bào)，觀研天下整理
另外，截至2025年7月16日，A股市場(chǎng)已有12家火電板塊上市公司發(fā)布了2025年上半年業(yè)績(jī)預(yù)告。其中，有8家公司預(yù)計(jì)報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)，另有3家公司預(yù)計(jì)扭虧為盈。
根據(jù)市場(chǎng)分析，動(dòng)力煤價(jià)格持續(xù)下行是助力火電企業(yè)實(shí)現(xiàn)了盈利修復(fù)的核心驅(qū)動(dòng)因素。自2024年10月以來(lái)，煤炭市場(chǎng)持續(xù)低迷，價(jià)格“跌跌不休”。2025 年1-2月我國(guó)煤炭?jī)r(jià)格持續(xù)下跌，由年初的 765 元/噸下降至2月底的694 元/噸。而燃料成本占比超70%的火電企業(yè)，度電利潤(rùn)對(duì)煤價(jià)敏感性凸顯。以典型企業(yè)大唐發(fā)電為例，公司2024年火電燃料費(fèi)用合計(jì)支出為624.33億元，較2023年同比減少超41億元，反映出煤價(jià)回落對(duì)成本端的正向傳導(dǎo)。由此，煤炭?jī)r(jià)格持續(xù)下行，有效降低了火電企業(yè)成本，實(shí)現(xiàn)盈利修復(fù)。
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與此同時(shí)，2024年4月末，容量電價(jià)政策正式執(zhí)行，為火電企業(yè)提供了穩(wěn)定的收入來(lái)源，有效彌補(bǔ)了電量電價(jià)波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。這一政策顯著改善了火電企業(yè)的盈利基礎(chǔ)。隨后同年8月，2025年的電量電價(jià)政策逐步落地，同時(shí)推進(jìn)了煤電聯(lián)動(dòng)機(jī)制。這一調(diào)整使電價(jià)能更準(zhǔn)確反映煤炭成本變化，保障了火電企業(yè)的合理收益。
二、新能源發(fā)電方式?jīng)_擊下占比下降，但火電仍然是我國(guó)主要發(fā)電方式
長(zhǎng)期以來(lái)，火電憑借其穩(wěn)定可靠的供電能力，滿足了工業(yè)生產(chǎn)、居民生活等各方面的用電需求。尤其在用電高峰時(shí)段，火電能夠迅速響應(yīng)負(fù)荷變化，為電網(wǎng)提供堅(jiān)實(shí)的電力支撐。雖然近年受到新能源發(fā)電方式的沖擊，火電占比不斷下降。但目前火電仍然是我國(guó)主要發(fā)電方式，占比依舊維持在 60%以上。數(shù)據(jù)顯示，2024年我國(guó)火電發(fā)電量占全國(guó)總發(fā)電量的63.2%；火電裝機(jī)容量占總裝機(jī)規(guī)模的43.1%。這一組數(shù)據(jù)表明，火電仍是我國(guó)當(dāng)前階段不可替代的電力保障主力，且其價(jià)值正日益凸顯。特別是在新能源高滲透、電力系統(tǒng)穩(wěn)定性壓力上升的背景下，火電在構(gòu)建新型電力系統(tǒng)過程中仍承擔(dān)“壓艙石”與“穩(wěn)定器”的關(guān)鍵角色，是當(dāng)前階段內(nèi)不可或缺的核心調(diào)節(jié)資源。
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數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，國(guó)際能源網(wǎng)，觀研天下整理
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三、火電發(fā)電量、裝機(jī)容量不斷增長(zhǎng)，但增速有所放緩
近年我國(guó)火電發(fā)電量、裝機(jī)容量不斷增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)顯示，2020-2024年我國(guó)火電發(fā)電量從5.3萬(wàn)億千瓦時(shí)增長(zhǎng)到6.34萬(wàn)億千瓦時(shí)；火電裝機(jī)容量從12.45億千瓦增長(zhǎng)到14.4億千瓦。2025年1-5月我國(guó)火電發(fā)電量2.4萬(wàn)億千瓦時(shí)，火電裝機(jī)容量14.5億千瓦。
數(shù)據(jù)來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，觀研天下整理
不過從增速來(lái)看，受新能源發(fā)電方式的沖擊，當(dāng)前我國(guó)火電發(fā)電量、裝機(jī)容量增長(zhǎng)速度有所放緩。數(shù)據(jù)顯示，2024年我國(guó)火電發(fā)電量同比增長(zhǎng)1.8%，較2023年增速下降了4.6個(gè)百分點(diǎn)；甚至是在2025年1-5月出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。2024年我國(guó)火電裝機(jī)容量同比增長(zhǎng)3.8%，較2023年增速下降了0.3個(gè)百分點(diǎn)。
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四、市場(chǎng)配置價(jià)值重估，火電逐漸從“電量主力”到“調(diào)節(jié)資產(chǎn)”
當(dāng)前，在電源結(jié)構(gòu)加速重構(gòu)、電力市場(chǎng)機(jī)制持續(xù)推進(jìn)背景下，火電作為傳統(tǒng)電力系統(tǒng)的重要支柱，其系統(tǒng)價(jià)值與估值邏輯正發(fā)生深刻變化，正在逐步從“電量供給主力”轉(zhuǎn)型為“系統(tǒng)性調(diào)節(jié)資源”。也就是說，隨著電力市場(chǎng)化的推進(jìn)，未來(lái)火電將從發(fā)電為主，轉(zhuǎn)變?yōu)榘l(fā)電+調(diào)節(jié)，生意模式將由保電量向運(yùn)營(yíng)電價(jià)演繹。由此，高現(xiàn)貨電價(jià)+利用小時(shí)下降+容量保障是行業(yè)未來(lái)演繹的方向。根據(jù)國(guó)家能源局口徑，2024年全國(guó)火電設(shè)備平均利用小時(shí)為4,400小時(shí)，已較2020年低點(diǎn)（約4,216小時(shí)）累計(jì)提升184小時(shí)，這也反映出火電在負(fù)荷支撐、調(diào)節(jié)出清中的角色正在被重新強(qiáng)化。
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根據(jù)市場(chǎng)分析，當(dāng)前我國(guó)火電的配置價(jià)值重估，主要體現(xiàn)為電價(jià)機(jī)制演變奠定制度基礎(chǔ)、收益結(jié)構(gòu)趨于多元穩(wěn)定、靈活性能力成為價(jià)值變現(xiàn)載體、以及區(qū)域冗余屬性強(qiáng)化底層支撐等方面。
火電的配置價(jià)值重估體現(xiàn)方面
| 體現(xiàn)方面 | 相關(guān)概述 |
| 電價(jià)機(jī)制演變奠定制度基礎(chǔ) | 火電在電力系統(tǒng)中的配置邏輯變遷，首先源于其定價(jià)機(jī)制的變革。過去20年間，我國(guó)煤電上網(wǎng)電價(jià)經(jīng)歷三次重要演進(jìn)：1）2004–2019年：標(biāo)桿電價(jià)階段。 火電上網(wǎng)電價(jià)由政府制定且長(zhǎng)期固定，不能動(dòng)態(tài)反映煤價(jià)變動(dòng)。該階段煤電企業(yè)高度依賴煤價(jià)波動(dòng)，表現(xiàn)出顯著的“逆周期屬性”：經(jīng)濟(jì)上行期煤價(jià)上漲、成本壓縮利潤(rùn)；經(jīng)濟(jì)下行期煤價(jià)下跌、利潤(rùn)修復(fù)。2）2020–2021年：基準(zhǔn)+浮動(dòng)機(jī)制初步建立。 國(guó)家發(fā)改委于2019年底發(fā)文推進(jìn)“基準(zhǔn)電價(jià)+上下浮動(dòng)”市場(chǎng)化改革，允許電價(jià)浮動(dòng)不超過±10%，邁出電價(jià)市場(chǎng)化第一步。3）2021年后：浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大、靈活化趨勢(shì)確立。 煤價(jià)大幅上行壓力下，電價(jià)浮動(dòng)空間被擴(kuò)大至±20%。2023年底，全國(guó)多地實(shí)施“煤電容量電價(jià)機(jī)制”，標(biāo)志著電價(jià)機(jī)制從“單一電量定價(jià)”走向“電量+容量+服務(wù)”三元定價(jià)。 |
| 收益結(jié)構(gòu)重構(gòu) | 2023年11月，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局聯(lián)合推動(dòng)“煤電容量電價(jià)機(jī)制”全面落地，火電收入體系由單一電量驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向“容量 + 電量 + 服務(wù)”三元結(jié)構(gòu)。在此框架下，容量電價(jià)用于對(duì)沖固定成本壓力，電量電價(jià)保障基本可變成本覆蓋，輔助服務(wù)收入則構(gòu)成系統(tǒng)調(diào)節(jié)紅利的主要變現(xiàn)渠道，為火電資產(chǎn)帶來(lái)更強(qiáng)的抗周期性和盈利彈性。 |
| 技術(shù)結(jié)構(gòu)升級(jí) | 隨著新能源波動(dòng)性增強(qiáng)、系統(tǒng)調(diào)節(jié)壓力上升，傳統(tǒng)火電正加速向靈活性資產(chǎn)轉(zhuǎn)型?；痣婌`活性改造已成為增強(qiáng)電力系統(tǒng)韌性的重要抓手，其技術(shù)路徑主要包括熱電解耦、最小出力優(yōu)化和啟停響應(yīng)提升三個(gè)方向。一方面，通過配置蓄熱裝置、電極鍋爐等設(shè)備，實(shí)現(xiàn)供熱與發(fā)電功能的有效解耦，有助于打破供熱負(fù)荷對(duì)發(fā)電運(yùn)行的約束，在供熱期也可釋放調(diào)峰能力。另一方面，通過優(yōu)化鍋爐燃燒系統(tǒng)、改進(jìn)自動(dòng)控制模塊、提升溫控精度等手段，火電機(jī)組的最小穩(wěn)定運(yùn)行出力由傳統(tǒng)的50%逐步下探至30%甚至更低，具備更強(qiáng)的低負(fù)荷穩(wěn)定運(yùn)行能力，顯著拓展系統(tǒng)調(diào)節(jié)范圍。 |
| 區(qū)域冗余保障屬性 | 我國(guó)新能源資源與用電負(fù)荷呈現(xiàn)顯著空間錯(cuò)配特征，風(fēng)光資源集中分布于“三北”地區(qū)，而負(fù)荷中心則高度集聚在華東、華南等東部沿海區(qū)域。在“遠(yuǎn)資源、近負(fù)荷”的格局下，跨區(qū)輸電成為支撐電力平衡的關(guān)鍵紐帶。然而，受限于特高壓通道建設(shè)周期、電網(wǎng)調(diào)度靈活性及系統(tǒng)潮流瓶頸，遠(yuǎn)距離輸電難以完全覆蓋負(fù)荷側(cè)的高峰用電需求。在此背景下，區(qū)域內(nèi)具備快速響應(yīng)能力的兜底電源成為保障本地電力安全的必需配置。火電作為調(diào)節(jié)能力強(qiáng)、調(diào)啟速度快、出力穩(wěn)定的傳統(tǒng)電源類型，在本地冗余保障體系中承擔(dān)關(guān)鍵角色。尤其在極端氣象（如寒潮、熱浪）與新能源低谷時(shí)段，火電資產(chǎn)通過“就地調(diào)節(jié)”機(jī)制，有效緩釋跨區(qū)潮流失配帶來(lái)的供電風(fēng)險(xiǎn)，提升區(qū)域電力系統(tǒng)的抗擾動(dòng)能力與韌性。 |
| 現(xiàn)貨市場(chǎng)邊際定價(jià)權(quán)確立 | 在電價(jià)機(jī)制市場(chǎng)化與現(xiàn)貨交易機(jī)制持續(xù)推進(jìn)背景下，火電已成為多個(gè)試點(diǎn)省份現(xiàn)貨市場(chǎng)的主力邊際出清電源。在山東、山西、甘肅等現(xiàn)貨市場(chǎng)運(yùn)行中，火電通常承擔(dān)高峰時(shí)段出清責(zé)任，其報(bào)價(jià)直接影響系統(tǒng)電價(jià)水平。火電報(bào)價(jià)策略正由“成本填報(bào)”轉(zhuǎn)向“需求預(yù)測(cè)+風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)+分段博弈”，通過低價(jià)段鎖定出清概率、高價(jià)段獲取邊際溢價(jià)，已形成系統(tǒng)化定價(jià)博弈模式。在負(fù)荷錯(cuò)峰、價(jià)格雙軌、新能源波動(dòng)加劇的現(xiàn)實(shí)下，火電的邊際定價(jià)能力愈發(fā)制度化，強(qiáng)化其在市場(chǎng)中的錨定作用。 |
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